长风破浪
核心要点
如果你也热衷解谜，那你一定会对当下的美国经济充满好奇。
多重冲击之下美国经济为何韧性十足？核心答案在于居民消费。居民消费占美国国内生产总值（GDP）近七成，即便环境动荡，民众消费需求始终坚挺。
宏观环境充满不确定性，企业投资为何依旧火热？驱动力不只是数据中心建设。众多企业高管表示，如今高不确定性已是常态，企业再也耗不起持续观望。
各类负面新闻层出不穷，失业率却维持低位，背后逻辑是什么？一方面市场长期呈现“少招人、少裁员”的用工格局；另一方面劳动力需求增速放缓的同时，劳动力供给增速同步回落，形成了微妙平衡。
通胀谜题的核心，不在于通胀能否回落至2%政策目标。联邦公开市场委员会（FOMC）已明确表态，将全力推动通胀达标，且手握充足政策工具。
感谢主办方热情介绍，也感谢各位今日邀请。祝愿大家今夏过得舒心，无论是陪伴家人、庆祝美国建国250周年、观看世界杯赛事，还是单纯享受空调消暑。我今年夏天去南卡罗来纳州海边陪家人度假。于我而言，夏日的意义就是陪伴孩子、面朝大海，再读一本推理小说。
如果你也喜爱推理谜题，那当下的美国经济就是一桩绝佳悬案。今天我将拆解四大经济谜题，分享我目前的研判，希望这些分析不至于像福尔摩斯口中“太过浅显”。我也十分期待听取各位的观点，若我遗漏关键线索，欢迎各位指正。需提前说明：本次发言仅代表我个人观点，不代表联邦公开市场委员会（FOMC）及美联储体系其他官员立场。
谜题一：经济韧性缘何强劲
第一个谜题，便是美国经济超乎预期的抗冲击能力。
近些年经济接连遭遇重重考验：新冠疫情、全球供应链断裂、高通胀与加息周期、俄罗斯对乌克兰发起特别军事行动、中东多地冲突、各类关税壁垒，冲击不胜枚举。
这些风险均留下了深刻印记：当前通胀仍高于政策目标；过去一年居民实际收入缩水；密歇根大学消费者信心指数创下70余年历史里三项月度最低值；各类传统衰退预警指标多年来反复释放风险信号。
可即便如此，经济活动始终保持扩张态势。2023年至今，美国实际国内生产总值年均增速达2.5%，高于长期潜在增长中枢。今年汽油价格大幅上涨本可能成为压垮经济的最后一根稻草，但市场几乎未受冲击，需求保持稳健，失业率反而进一步走低。
面对一连串负面冲击，美国经济为何能稳住底盘？
核心支撑来自居民消费。居民消费占GDP比重接近70%，即便外部环境动荡，居民消费意愿并未收缩。我认为民众消费心态已发生根本性转变。
大衰退过后，大量失去房产、车辆、工作的民众一心增厚储蓄、压缩开支，优先修复财务安全垫。但疫情之后，民众普遍抱着“活在当下”的心态——意外随时可能降临，不如及时享受生活。那么民众靠什么支撑消费？
首先，绝大多数人仍保有工作岗位。7月美国失业率低至4.1%，连续58个月维持4.5%及以下，创下历史最长纪录。裁员规模同样处于低位，7月首次申领失业救济金人数创下50多年新低。稳定就业让民众无需大幅削减开支。
其次，高收入群体财富规模持续扩张。持有房产、股票的居民近年来资产大幅增值，而这部分人群贡献了消费总额的大头。
最后，收入有限的普通民众也想尽办法维持消费。大家转向平价自有品牌与折扣商超；调整消费时序，适度透支未来收入；选购二手车、选择维修旧物而非换新；缩减甚至取消各类商业保险；减少储蓄、动用存量存款；精细规划分期还款。总而言之，民众不断压缩财务缓冲空间、收紧现金流，但消费行为并未停止。
谜题二：企业投资热度居高不下
第二大谜题，是企业固定资产投资的强劲表现。
前文提及的各类不稳定因素，本应抑制企业投资意愿：能源、进口商品成本攀升，借贷利率走高，供应链中断频发。
我曾将高不确定性环境下的企业决策比作浓雾中行车：踩油门看不清前路弯道，猛刹车又怕后方车辆追尾，只能靠边打开双闪观望。2025年，多数企业正是如此，原地观望等待市场迷雾散去。
时至今日，市场不确定性并未消退：关税政策前景不明、中东冲突持续、融资成本居高不下。但2026年上半年，美国私人非住宅固定实际投资年化增速高达9.5%。对比疫情前十年平稳周期，同期平均增速仅5.8%。
重重压力之下，企业投资为何依旧火热？
最直观的驱动力是人工智能（AI）赛道。相关投资规模超乎想象：今年早些时候，单周公布的AI规划投资总额就接近7000亿美元。有机构测算，AI整体投资体量堪比19世纪美国铁路基建浪潮。这一轮投资热潮几乎不受利率、建设成本、市场不确定性影响，产业需求持续旺盛。
投资热潮并非仅集中在数据中心，各行各业均显现扩张势头：银行项目储备充足、并购交易活跃、厂房租赁签约不断、实体工厂加速落地、国防产业蓬勃发展。许多企业高管给出一致判断：高不确定性已成为市场新常态，企业再也无法长期观望等待。
一方面，企业盈利向好，为投资提供充足底气与资金支撑。二季度企业整体盈利同比上涨超30%，若计入大型云服务商，涨幅突破50%；机构持续上调下一季度盈利预期，企业杠杆率相较2020年明显回落。
这份盈利韧性背后，是生产率增速显著回升。虽然市场热议AI的赋能作用，但我认为现阶段生产率提升的核心动因，是疫情后劳动力供给持续紧张。经历用工短缺冲击后，企业主动布局自动化、优化人员配置、精简运营流程，如今正持续收获转型红利。
谜题三：劳动力市场韧性稳固
由此引出第三道谜题：劳动力市场的稳定表现。
各类新闻频繁报道AI将大规模替代人工，不少应届毕业生求职艰难，最新就业数据显示非农岗位净减少2.3万个，但失业率仍持续走低。负面消息满天飞，失业率为何维持低位？
市场招聘规模确实明显收缩，当前招聘率回落至2013年水平。美联储联合亚特兰大联储、杜克大学开展的首席财务官调研显示，仅37%企业在新增岗位招人，不足60%企业仅补充离职人员。受高不确定性影响，企业仍谨慎控制招聘规模，避免过度扩员，主要依靠自然流失控制员工总量。同时企业积极试水AI工具，试图依靠技术完成业务，减少人力需求。
但企业极少主动裁员。上述调研中，仅不到6%企业实施裁员。终端需求保持稳定，企业需要人手支撑业务；多年来依靠人员自然流失缩编，企业已无冗余人力可裁。尽管市场普遍担忧AI裁员潮，但除程序员、客服岗位外，多数AI落地场景暂无法直接削减用工。叠加企业盈利向好，企业主观上也尽量避免大规模裁员，盈利缓冲削弱了裁员的经济压力。
除“少招少裁”的用工特征外，低失业率源于一组微妙平衡：劳动力需求增速放缓的同时，劳动力供给同步收缩。
美国年度净移民规模大幅下滑，2024至2026年累计减少240万人；人口老龄化持续加剧，65岁及以上人口占比突破20%。婴儿潮一代集中退休，过去三年每年脱离劳动力市场的人口平均接近200万。新增岗位减少的同时，求职人群规模同步收缩，最终压低失业率。
谜题四：通胀回落之路曲折
第四道谜题，是反复反弹的通胀。
2022年6月个人消费支出（PCE）通胀峰值达7.2%。美联储开启加息周期后，去年初通胀回落至2%~3%区间，一度有望向政策目标靠拢。但随后关税落地、国际油价冲击、AI产业大规模投资推升需求，通胀再度反弹。6月整体PCE通胀3.7%，核心PCE通胀3.3%。
通胀谜题的核心，不在于通胀能否回落至2%目标。联邦公开市场委员会已明确承诺达成这一目标，且美联储拥有充足货币政策工具。真正悬而未决的问题是通胀回落路径：美联储是否需要进一步加息，还是当前通胀已具备自主下行动力？
乐观一派认为，当前通胀已进入下行通道。本轮通胀上行多由暂时性外部冲击驱动，后续压力终将消退：关税政策逐步落地稳定、中东冲突有望缓和、数据中心投资热潮终将降温；AI带来的生产率提升有望长期压低成本与物价；薪资上涨压力温和；市场通胀预期指标保持稳定；当前利率水平具备紧缩效应，足以逐步压制通胀。
但反对观点指出，本轮通胀压力已形成内生粘性：供应链瓶颈或将长期存在；若AI投资热潮持续，产业扩张或进一步推高物价，加剧通胀；通胀长期高于目标，可能推动企业、居民上调长期价格预期。若该逻辑成立，则市场需要额外政策力量推动通胀回归2%目标。
这股下行力量可能来自终端需求。大量面向消费者的企业反馈，自身难以向下游转嫁成本，民众价格敏感度极高。若居民收入、资产价格等消费底层支撑走弱，终端议价能力会进一步压缩企业涨价空间。如若需求端降温力度不足，则仍需美联储出台收紧政策辅助降温。
想必各位会好奇第五个谜题：联邦公开市场委员会下一步将如何调整政策？很遗憾，今天我不会提前揭晓答案。我一贯不会预判政策路径，后续我会持续收集线索——既倾听在座企业经营者的一线反馈，也跟踪各类宏观数据，不断完善对经济形势的判断。感谢大家。
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